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跌破58元,平安的理性投資點就位

2021-07-14 23:05:16 和訊名家 

截至7月14日,平安的股價跌破了58元,這意味著半年時間平安的股價跌去了32.18%。

股價的下跌,導致很多人對平安的前景極為悲觀。以致于,但凡平安有任何不利消息,股價就會大幅下跌。但股價跌得多,對投資人來說,也未必都是壞事。

從一定意義上說,平安當下處境與2019年的長安汽車(000625,股吧)有些類似。2018年,在“車市寒冬”到來之前,長安汽車率先吹響轉型的沖鋒號。盡管期間也受到業績下滑的質疑,但隨著車市寒冬的過去,其也成為完成了從銷量增長到質量提升的轉型,股價也實現數倍增長。

從目前看,即使假設平安未來新業務價值掉到500億元每年新業務價值,平安壽險業務以及其他業務的利潤相加仍然在1600億元左右,不會有太多波動。

而從行業發展趨勢來看,對比日本等海外成熟市場,國內保險市場仍然有可觀的增量。2019年中國的壽險深度為2.3%,對標日本2019年的壽險深度高達6.7%。從這個角度上說,保險行業的基本盤仍然穩固,投資人也不必對保險行業的前景過度悲觀。

— 01 —

市場“質疑”,仍需客觀看待

對當下的平安,市場主要擔心的就是兩個點:負債端保費承壓、投資端收益下降。

從經營數據層面看,平安表現并不理想。這也是投資人的最大質疑所在。但換一個角度看,保費承壓同樣也是整個保險行業面臨的問題,是整個行業存在的周期性問題。投資人不必大驚小怪。這樣的事情也在過去也發生過。2013年前后,保險行業新增代理人滯漲,險企保費同樣短期承壓。

不過,與2013年被動承壓不同的是,此次保費承壓更多是險企們主動所為。尤其是平安,公司的代理人數量19年、20年出現大幅減少。而險企們之所以這樣,也是為了更長遠的健康發展打基礎。當然,轉型能否做成,還需要時間去驗證。

至于部分投資人擔心,互聯網保險對傳統險企的沖擊過大。從目前看,這一擔憂多少被市場情緒有所放大。

互聯網保險且不說規模太小,其經營牌照幾乎都只能經營一年期的產品,此類產品價格低,而傳統壽險企業賣出的保單存續期大部分都幾十年,單個保單帶來的價格也要高的多。從這個角度上說,平安與互聯網險企完全不在一個頻道上。

而在投資端,固然平安最近兩年在房地產行業的幾筆投資,多少有些虧損。但是,整個平安集團投資規模幾萬億,一個項目的虧損對公司的內在價值影響微乎其微。

2021年一季度,平安保險資金投資總額高達3.78萬億元,其中對華夏幸福(600340,股吧)的投資計提減值182億元,影響歸母凈利潤100億元、影響歸母股東運營利潤29億元?梢钥闯,一家企業投資失敗,很難對公司的核心內在價值產生影響。

從過往公司的投資水平來看,平安的投資能力是可以信賴的。以近10年為例,平安保險資金投資組合平均總投資收益率為5.3%,遠超于公司提前假設的5%,意味著平安整體投資的項目收益率是有超額收益的。所以,投資人對某一個項目的投資虧損根本沒必要太過關注,只要盯緊公司整體投資結果即可。

此外,考慮到十年期國債利率的波動,投資人一直擔心整個保險行業會出現利差損。從目前看,十年期國債利率只在2020年受疫情影響出現大幅下跌,但也僅僅持續了幾個月。今年十年期國債一直保持在3%以上,并沒有出現太大的殺跌。

退一步講,就算利率真的走低,對于平安的影響也相對有限。因為平安的資產負債的缺口在所有上市險企中是最短的,只有不到5年的久期缺口,且公司還在通過拉長投資期限縮小缺口。從這個角度上說,平安的基本面仍然穩固。

— 02 —

參考國外發達國家

保險行業潛力幾何?

除了對現有業務的擔憂,很多投資人還對保險行業的未來增長有疑慮。那么,真實情況究竟如何呢?

眾所周知,保險行業的發展往往經濟發展掛鉤。當人均可支配收入提高的時候,支付在保費上的額度也會相應增加,壽險密度和壽險深度兩個指標一般用來對比與發達國家之間的差距,來判斷本國壽險行業的空間。

壽險密度是指人均壽險保費,壽險深度是指壽險保費占GDP的比例。目前,中國壽險密度僅為230美元,幾乎是其他國家的十分之一。

在壽險深度方面,考慮到日本與中國的社保體系更為相似,且日本人口結構也同樣相似,因此可以選擇日本壽險深度,作為測算我國壽險規模增長空間的重要參考。

從數據上看,2019年中國的壽險深度為2.3%,對標日本2019年的壽險深度為6.7%?紤]到人均可支出收入與人均GDP相關性較高,隨著人均GDP的提升,壽險的深度也會相應提高。2019年中國的人均GDP為10260美元,相當于日本1983年的人均GDP水平。結合中國經濟增速較快,且當下出現的社會老齡化特征都將促進壽險深度的提升,由此大致推算,中國要達到日本壽險深度預計需要15年。

從潛在規?,參考壽險深度計算的一個公式:壽險深度=壽險保費/GDP,則壽險深度*GDP=壽險保費規模,由此推算出2025年壽險保費規模為51682億元。根據公開數據,2020年中國壽險原保費收入達2.4萬億元。換句話說,在未來5年,國內壽險保費規模仍然還有一倍的提升空間。

綜上,未來幾年保險市場仍然有可觀的增量。從這個角度上說,投資人也不必對中國平安(601318)未來的業績前景過度悲觀。

— 03 —

從逆向思維,看平安投資價值

弗洛伊德說過一句話,每個人都是情緒的奴隸。這樣的情況,在二級市場體現得尤為明顯。

在二級市場,我們經?吹,一家公司的股價只要跌久了,就一定會有各種各樣的鬼故事。最典型的無疑是騰訊,2018年一篇《騰訊沒有夢想》引發了整個投資圈對騰訊價值的反思。幾乎所有人,哪怕一個普通散戶都能告訴你:騰訊公司遇到了問題,長期投資價值存疑……

隨著情緒的發酵,騰訊在二級市場的股價也從471港元下跌至247,接近腰斬。但回過頭看,也正是發酵的市場情緒,為投資人投資騰訊打開了難得的好機會。

事實上,這也不難理解。在這種情況下,悲觀的市場預期已經完全包含在當前這種很低的價格里面去了,然而只要這些負面的因素有略微改善,股價就會迅速恢復。對投資人而言,沒有鬼故事就沒有高賠率的機會。

某種程度上說,當下的平安正是這樣的機會。近幾個季度,受到轉型影響,平安的經營數據并不好看。也正因為如此,截至目前,平安的動態市盈率只有7.34倍,處于歷史低位。

歷史低位的估值,說明了兩個事情:一方面,平安改革的負面影響以及投資人的悲觀預期,已經全面反映在股價層面。要知道,即使假設平安未來新業務價值掉到500億元每年新業務價值,那么未來每年壽險的利潤中樞依然在1100億元,再加上其他業務每年500億的凈利潤。中國平安的利潤中樞依然在1600億元VS1.14萬億市值。另一方面,由于轉型尚未結束,潛在的轉型價值卻未被資本充分定價。

從各方面來看,平安是險企中轉型最堅決的公司之一。這也反映在平安管理層的態度上。正如平安集團董事長馬明哲所說,“平安壽險的第三次改革已刻不容緩、別無選擇!”

站在商業規律角度來說,但凡需求不會消失,行業龍頭的地位往往難以顛覆。參考物理領域的說法,任一事物但凡大到一定程度都會有強烈的慣性。這也是為什么我們能看到優秀的公司即使拉長周期看同樣優秀的重要原因。拉長周期看,平安在改革需要忍受市場的質疑、噪音,但是改革很大可能是會成功的。

高領資本的張磊說,投資要選擇做時間的朋友。作為投資人,只要堅持價值投資,用長遠的眼光看問題、做選擇,時間自然會成為你的朋友。

本文首發于微信公眾號:保險一哥。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

(責任編輯:王治強 HF013)
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